آیا به شرکت ها اجازه داده می شود سهام خود را خریداری کنند؟

در سه دهه گذشته ، بازپرداخت سهام به روشی محبوب برای بازگشت پول به سهامداران در انگلستان ، ایالات متحده و قاره اروپا تبدیل شده است. با این حال ، قبل از سال 1981 در انگلیس و 1982 در ایالات متحده ، برای شرکت ها غیرقانونی بود که سهام خود را خریداری کنند. و در طول بحران Covid-19 ، رئیس جمهور بایدن از مدیران ارشد خواسته است تا از این کار خودداری کنند.

بازپرداخت ها باعث افزایش درآمد یک شرکت در هر سهم (EPS) می شود و یک ابزار انعطاف پذیر را ارائه می دهد که سود سهام عادی را افزایش می دهد. در حالی که سود سهام به عنوان روشی غالب باقی مانده است که شرکت ها پول نقد را به سهامداران باز می گردند ، بازپرداخت سهام در دو دهه گذشته در انگلستان از اهمیت بالایی برخوردار شده است (آرمیتاژ و گالاگر ، 2020)

در بین بسیاری از مفسران ، این دیدگاه وجود دارد که مدیران ارشد سهام خود را برای دستکاری در قیمت سهام کوتاه مدت خریداری می کنند ، و این در نهایت با کاهش سرمایه گذاری و افزایش سطح بدهی شرکت ها تأمین می شود. در حالی که این انتقاد از "کوتاه مدت" ناقص است ، بازپرداخت سهام در واقع خطری برای سرمایه گذاران و کارمندان ناآگاه ایجاد می کند.

اما شواهد کمی وجود دارد که نشان می دهد خرید سهام باید غیرقانونی باشد. در واقع ، مطالعات اخیر بازده مثبت قابل توجهی از برنامه های بازپرداخت سهم شرکت ها را که در نهایت به سرمایه گذاران تعلق می گیرد ، مستند کرده است. پس از آن پول نقد به سهامداران می تواند در جای دیگری از اقتصاد به نفع جامعه سرمایه گذاری شود.

خرید سهام چگونه کار می کند؟

شرکت هایی که به دنبال بازگشت پول به سهامداران خود هستند ، دو گزینه دارند: سود سهام یا سهام خرید مجدد را پرداخت کنید. سود سهام به طور مرتب به عنوان بخشی از سود پس از مالیات شرکت پرداخت می شود و سهامداران هنگام دریافت سود سهام ، مالیات بر درآمد عادی را پرداخت می کنند. این روش بازگشت پول نقد به ویژه برای سهامداران که به درآمد منظم و قابل پیش بینی متکی هستند ، سودمند است.

از طرف دیگر ، خرید سهام یک مکانیسم ساده برای بازگشت پول نقد به سهامداران در ازای مالکیت شرکت خود است. این شرکت هنگام انجام خرید سهام ، سهام خود را از سهامداران خود با قیمتی بالاتر از قیمت فعلی بازار خریداری می کند. این حق بیمه انگیزه ای را در اختیار سهامداران قرار می دهد تا از مالکیت شرکت خودداری کنند. در مقایسه با سود سهام عادی (که سالانه مالیات می گیرند) ، بازپرداخت سهام به سهامداران بازده مالیات بیشتری را ارائه می دهد زیرا تا زمان تحقق درآمد واقعی ، هیچ مالیات متحمل نمی شود.

چرا شرکت ها سهام خود را خریداری می کنند؟

یک مطالعه که مدیران شرکت های آمریکایی را مورد بررسی قرار داده است ، نشان می دهد که خرید و فروش یک ابزار مکمل سود سهام است زیرا انعطاف پذیر تر هستند. مدیران از این انعطاف پذیری برای افزایش خرید مجدد در هنگام درک قیمت سهم بسیار پایین استفاده می کنند (Brav et al ، 2005).

افزایش قیمت سهم یک شرکت از این طریق به مدیریت اجازه می دهد تا ارزیابی "خودی" خود را با سرمایه گذاران به اشتراک بگذارد (Ikenberry and Vermaelen ، 1996 ؛ Ben-Rephael et al ، 2014). با افزایش قیمت سهم ، مدیران قادر به استفاده از (بالقوه) کم ارزش هستند. بنگاهها می توانند بدهی ارزان قیمت را برای تأمین بودجه بازپرداخت ها صادر کنند ، و به طور مؤثر هزینه های سرمایه شرکت را کاهش دهند (محیط فعلی نرخ کم بهره ، این امر را بسیار جذاب می کند).

بازپرداخت ها همچنین به بنگاهها اجازه می دهد تا از تصرف خودداری کنند ، با تأثیرات رقت گزینه های سهام و در نهایت توزیع پول اضافی ، مقابله کنند (Dittmar ، 2000).

با این وجود ، مدیران متهم به تمرکز بر بازده های کوتاه مدت و افزایش پاداش های خود هستند زیرا پاداش آنها تا حد زیادی به قیمت سهم شرکت بستگی دارد.

آیا نقد کوتاه مدت ضروری است؟

هسته اصلی نقد کوتاه مدت این است که وقتی مدیران از طرح های بازپرداخت سهم استفاده می کنند ، فرصت های سرمایه گذاری ارزشمندی را به نفع بازده کوتاه مدت از بین می برند. استدلال می شود که بازپرداخت ها با هزینه منافع بلند مدت انجام می شود: سرمایه گذاری ها شلوغ هستند ، سطح بدهی افزایش می یابد و ارقام EPS افزایش می یابد. این مکانیسم به طور مصنوعی باعث افزایش قیمت سهم و جبران خسارت اجرایی می شود.

دیدگاه کلی این است که شرکت ها از انجام سرمایه گذاری های تحول آمیز به نفع پرداخت بازده خوش تیپ به سرمایه گذاران خودداری می کنند (به عنوان مثال ، وانگ و همکاران ، 2021). در نتیجه ، ثروت فقط در قسمتهای فوقانی جامعه متمرکز می شود ، بهره وری کاهش می یابد و دستمزدها کاهش می یابد (لازونیک ، 2014).

علاوه بر این ، استدلال می شود ، هنگامی که بازپرداخت ها با استفاده از صدور بدهی تأمین می شوند ، این باعث کاهش انعطاف پذیری مالی یک شرکت می شود و توانایی آن در ارائه سود سهام عادی پایدار در آینده را به خطر می اندازد (Fliers ، 2019). این امر به ویژه در انگلستان مهم است که سود سهام عادی فقط با خرید مجدد تکمیل می شود (آرمیتاژ و گالاگر ، 2020).

توجه به این نکته حائز اهمیت است که تعداد بیشتری از خرید سهام نسبت به دستیابی به سودهای کوتاه مدت وجود دارد. در صورت عدم وجود هرگونه سرمایه گذاری طولانی مدت قابل دوام و با ارزش ، خرید و فروش ممکن است یک استراتژی مناسب برای توزیع پول اضافی به سرمایه گذاران باشد. در مقابل با سود سهام عادی ، که مشمول مالیات بر درآمد عادی هستند ، بازپرداخت ها به عنوان سود سرمایه مالیات می شوند. بازپرداخت سهام مزیتی را برای سرمایه گذاران فراهم می کند زیرا مالیات سود سرمایه پایین تر از نرخ مالیات بر درآمد معمولی است.

خرید و بازپرداخت سهام همچنین مدیران را از سرمایه گذاری در سرمایه گذاری های سودآور و از دست دادن پول اضافی (به عنوان مثال ، ساختمان امپراتوری) باز می دارد. در چنین مواردی ، بازپرداخت ها از تخریب ارزش جلوگیری می کنند. و در حالی که بازپرداخت ها به طور متوسط با بازده اضافی کوتاه مدت مثبت همراه هستند ، توجه به این نکته حائز اهمیت است که این بازده اضافی به احتمال کم ارزش و نقدینگی در بازار سهام بستگی دارد (Manconi et al ، 2019).

علاوه بر این ، حتی اگر افزایش EPS ممکن است مانند یک نشانه مثبت برای یک سرمایه گذار ناآگاه به نظر برسد ، یک سرمایه گذار فصلی ارزش گذاری ها را تنظیم می کند تا شبیه به کاهش در ذخایر نقدی و سهام برجسته باشد. این امر به طور موثری هرگونه اثر EPS ناشی از بازپرداخت سهم را لغو می کند (پتیت ، 2001). بدیهی است ، بازپرداخت سهام بیش از ابزاری برای تولید بازده کوتاه مدت و به حداکثر رساندن جبران خسارت اجرایی است.

به تازگی ، وزارت تجارت ، انرژی و استراتژی صنعتی انگلیس (BEIS) گزارشی را در مورد بازپرداخت سهام ارائه داد. این گزارش نشان می دهد که برای شرکت های FTSE 350 ، هیچ ارتباطی بین خرید سهام و اهداف EPS یا طرح های تشویقی اجرایی مرتبط با این اهداف وجود ندارد.

در یک نظرسنجی از مدیران انگلستان ، این گزارش اسناد می کند که مهمترین ملاحظات اهداف عملکردی نیست بلکه در دسترس بودن فرصت های سرمایه گذاری خوب است (گزارش BEIS ، 2019).

تأثیرات مثبت طولانی مدت خرید سهام چیست؟

اطلاعیه های خرید سهام در سراسر جهان به طور متوسط بازده مثبت طولانی مدت را دنبال می کند ، به ویژه هنگامی که این بازخریدها با خرید مجدد بعدی دنبال می شوند (Manconi et al ، 2019 ؛ Bargeron et al ، 2017). مطالعه ای که این اسناد را بررسی می کند که طی یک دوره چهار ساله ، شرکت هایی که برنامه های خرید سهام را اجرا می کنند ، از همسالان خود به اندازه 12 ٪ بهتر عمل می کنند (Ikenberry et al ، 1995).

این شواهد در سراسر جهان وجود دارد و نگرانی های مربوط به خرید مجدد از بین بردن ارزش بلند مدت را کاهش می دهد (مانکونی و همکاران (2019). یعنی در صورت عدم وجود فرصت های سرمایه گذاری خوب ، خرید مجدد راهی برای بازگشت با مسئولیت پذیری پول به سرمایه گذاران است (پالادینو و ارمنس، 2018). برای نشان دادن این موضوع ، شکل 1 نشان می دهد که شرکت های برنامه های خرید مجدد اتحادیه اروپا از سال 2016 از شاخص MSCI اروپا بیش از 6 ٪ بهتر شده اند.

سایر اثرات مثبت طولانی مدت را می توان به شرح زیر خلاصه کرد:

• بازپرداخت سهام از تصرف جلوگیری می کند: افزایش تمرکز مالکیت می تواند از پیشنهادات تصرف جلوگیری کند زیرا هزینه دستیابی به سهام شرکت پس از بازپرداخت بیشتر از زمان پرداخت سود سهام نقدی است (Bagwell ، 1991 ؛ Dittmar ، 2000).

• افزایش غلظت مالکیت نهادی: سرمایه گذاران نهادی سرمایه گذاری در بنگاه هایی را که به طور مکرر خریداری می کنند ، بر خلاف سرمایه گذار فردی معمولی ، که ترجیح می دهد سرمایه گذاری در بنگاه هایی را که سود سهام را پرداخت می کنند ترجیح می دهند (گرینشتاین و میشلی ، 2005).

• کاهش پول اضافی: بنگاهها بیشتر به بودجه داخلی متکی هستند و نه صدور بدهی خارجی برای انجام خرید و فروش ، منجر به افت قابل توجه در دارایی های نقدی می شوند (وانگ و همکاران ، 2021).

آیا بازپرداخت سهام باید غیرقانونی باشد؟

بین سالهای 1981 و 2009 ، تعداد زیادی از کشورها خرید مجدد سهام را قانونی کردند ، از جمله آنها انگلیس (1981) ، ایالات متحده (1982) ، هلند (1992) و ترکیه (2009). این تلاشهای قانونی باعث افزایش و محبوبیت خرید مجدد شده است.

جدیدترین اسناد مطالعه مبنی بر اینکه شرکت هایی که بلافاصله پس از قانونی شدن شروع به خرید مجدد سهام کردند ، این کار را با هزینه سرمایه گذاری های سرمایه ، تحقیق و توسعه (R& D) و سودآوری آینده انجام دادند (وانگ و همکاران ، 2021). هنوز مشخص نیست که آیا این تأثیرات در تمام شرکتهایی که مدت ها پس از قانونی برنامه های خرید سهام را آغاز کرده اند ، ادامه دارد.

حتی اگر ملاحظات کوتاه مدت مانند تقویت ارقام EPS و جبران خسارت اجرایی ممکن است محرک بازپرداخت سهام باشد ، ممکن است خرید مجدد غیرقانونی باشد. از آنجا که گزارش BEIS برجسته است ، هیچ ارتباطی بین اهداف EPS و خرید سهام وجود ندارد. در حالی که به طور متوسط هیچ مدرکی برای مدیران سوء استفاده از سهام سهام وجود ندارد ، ممکن است زیاده روی های فردی وجود داشته باشد.

برای جلوگیری از این امر، بازخرید سهام و شرایطی که در آن اجرا می شود باید به دقت نظارت شود. برای همسویی مدیران با منافع سهامداران بلندمدت، بسته های پرداختی مبتنی بر هدف EPS را می توان با جوایز سهم معوق و بسته های سهام بلندمدت جایگزین کرد. الزامات گزارش دهی دقیق تر در مورد دستمزد مدیران و تعامل بهتر بین هیئت مدیره و سهامداران، مدیران را از اجرای استراتژی های نزدیک بینی باز می دارد.

در طول همه گیری، خرید مجدد سهام توجه بیشتری را به خود جلب کرده است. شرکت ها برنامه های بازخرید را کاهش داده اند زیرا درخواست «کمک های دولتی» کرده اند یا با محدودیت های دستوری دولت برای خرید مجدد مواجه شده اند. حتی قبل از بحران، خرید مجدد از قبل به دلیل ایجاد رفتارهای کوتاه مدت تحت نظارت بود (پالادینو و ادمنز، 2018).

با این حال در دنیای امروزی که بهره وری شرکت ها تحت فشار و نابرابری درآمدی رو به افزایش است، حکمرانی کافی ضروری است. برای این منظور، بازخرید سهام نباید به قیمت سرمایه گذاری های افزایش دهنده ارزش باشد و همچنین نباید انعطاف پذیری مالی شرکت را تا سطوح بحرانی کاهش دهد. برنامه های بازخرید سهام باید با رشد بلندمدت و استراتژی کسب و کار اصلی سازگار باشد.

شکل 1: عملکرد شرکت های دارای برنامه بازخرید سهام در مقابل MSCI اروپا

منبع: Refinitiv (قبلاً تامسون رویترز) توجه: خط قرمز کم رنگ نشان دهنده عملکرد نسبی شاخص بازگشت قیمت بازده MSCI Inteational Europe Buyback (MYEU0BUY0PUS) در مقابل شاخص کلی قیمت MSCI اروپا (MIEU00000PUS) است.

از کجا می توانم بیشتر بدانم؟

• بازخرید سهام، دستمزد اجرایی و سرمایه گذاری: گزارش ژوئیه 2019 که انگیزه شرکت های بریتانیا را برای انجام بازخرید سهام بررسی می کند. توسط PwC برای وزارت تجارت، انرژی و استراتژی صنعتی تهیه شده است.
• ممنوع کردن بازپرداخت ها: ویلیام لازونیک، اقتصاددان، دیدگاه خود را در مورد اینکه چرا بازپرداخت سهام باید ممنوع شود در این ویدئو توسط موسسه تفکر اقتصادی جدید (INET) به اشتراک می گذارد.
• چرا بازپرداخت سهام برای اقتصاد خطرناک است: مقاله ژانویه 2020 توسط ویلیام لازونیک و همکارانش که استدلال هایی برای لغو خرید مجدد سهام ارائه می دهند.
• مورد بازپرداخت سهام: مقاله سپتامبر 2017 که در آن الکس ادمانز استدلال هایی را به نفع خرید مجدد سهام ارائه می کند.
• آیا ایالات متحده باید بازپرداخت سهام را مهار کند: مقاله ای در فایننشال تایمز که در آن الکس ادمنز و لنور پالادینو نظرات متفاوت خود را در مورد بازخرید سهام به اشتراک می گذارند.

متخصصین این سوال چه کسانی هستند؟

• فیلیپ تی فلیرز، مرکز تاریخ اقتصادی کوئینز، دانشگاه کوئینز بلفاست
• سوئتا پرامانیک، محقق مراحل اولیه ماری کوری و دانشگاه کوئین بلفاست
• الکس ادمانز، مدرسه بازرگانی لندن
• ویلیام لازونیک، دانشگاه ماساچوست لاول
• رونان گالاگر، دانشکده بازرگانی دانشگاه ادینبورگ
• ست آرمیتاژ، دانشکده بازرگانی دانشگاه ادینبورگ