خطر همبستگی بین المللی

ما نشان می دهیم که پراکندگی مقطعی از همبستگی ارزهای خارجی مشروط (FX) ضد چرخه است و ارزهایی که در دوره های پراکندگی بالا عملکرد بدی دارند (خوب) بازده متوسط بالا دارند. ما همچنین یک ارتباط مقطعی منفی بین میانگین همبستگی FX و میانگین حق بیمه خطر همبستگی FX را مشاهده می کنیم. یافته های ما نشان می دهد که در حالی که سرمایه گذاران در بازارهای ارزی Spot برای قرار گرفتن در معرض کشورهای پراکندگی بالا به حق بیمه خطر مثبت نیاز دارند ، قیمت گزینه FX سازگار است که سرمایه گذاران خطر ابتلا به کشورهای پراکندگی کم را جبران می کنند. برای پرداختن به یافته های تجربی ما ، ما یک مدل بدون آربیتراژ را پیشنهاد می کنیم که دارای خطر همبستگی FX بدون برنامه است.

معرفی

ادبیات موجود نشان داده است که همبستگی بازده سهام ضد چرخه است و خطر همبستگی قیمت دارد ، مسلماً به دلیل کاهش مزایای تنوع که هنگام افزایش همبستگی بازده سهام رخ می دهد. با این حال ، ادبیات تا حد زیادی بازار ارزی (FX) را نادیده گرفته است. در این مقاله ، ما ویژگی های همبستگی FX را با استفاده از داده های بازار Spot و گزینه ها بررسی می کنیم و یک مدل بدون آربیتراژ با فرم کاهش یافته را پیشنهاد می کنیم که مطابق با یافته های تجربی ما باشد.

ما با بررسی خصوصیات تجربی همبستگی های شرطی FX شروع می کنیم. ما نرخ ارز را در برابر دلار آمریکا (USD) در نظر می گیریم و ناهمگونی مقطعی قابل توجهی در همبستگی مشروط به طور متوسط جفت های FX می یابیم. علاوه بر این ، با استفاده از چندین پروکسی چرخه تجاری ، می فهمیم که پراکندگی مقطعی از همبستگی FX ضد چرخه است ، زیرا جفت های FX با همبستگی متوسط (کم) در زمان اقتصادی نامطلوب (کمتر) ارتباط دارند. ما با تعریف یک اندازه گیری پراکندگی همبستگی FX ، FXC و مرتب کردن ارزها بر اساس بتا بازده آنها با توجه به نوآوری در FXC ، از خصوصیات چرخه ای همبستگی FX مشروط استفاده می کنیم. ما می دانیم که ارزهای دارای بتای ΔFXC کم بازده اضافی متوسط دارند و ارزهای دارای بتاس ΔFXC بالا بازده اضافی کم دارند ، نشان می دهد که ریسک همبستگی FX در بازارهای FX Spot قیمت منفی دارد. در نمونه معیار ما از ارزها ، HML C ، یک سبد ارز با موقعیت کوتاه در ارزهای بتا ΔFXC بالا و موقعیت طولانی در ارزهای بتا ΔFXC کم ، میانگین متوسط سالانه بسیار قابل توجهی سالانه 6. 42 ٪ با نسبت شارپ از نسبت شارپ تولید می کند. 0. 82.

ما تحقیقات تجربی خود را با استفاده از قیمت گزینه های ارز برای استخراج پویایی همبستگی FX مشروط تحت اندازه گیری بی طرف خطر ادامه می دهیم. ما حق بیمه خطر همبستگی FX (CRPS) را محاسبه می کنیم ، که به عنوان تفاوت بین همبستگی های شرطی FX تحت اندازه بی طرف خطر و اندازه گیری فیزیکی تعریف شده است ، و ما یک ارتباط مقطعی به شدت منفی بین میانگین همبستگی FX و میانگین حق بیمه خطر همبستگی FX می یابیم. با جفت های FX که با همبستگی متوسط کم (بالا) مشخص می شوند که تمایل به نشان دادن حق بیمه همبستگی مثبت (منفی) دارند. بنابراین ، پراکندگی مقطعی از همبستگی FX به طور متوسط تحت اندازه گیری بی طرف خطر کمتر از اندازه گیری فیزیکی است. ما همچنین یک ارتباط سری زمانی منفی بسیار قوی بین همبستگی FX و حق بیمه خطر همبستگی FX برای تقریباً همه جفت های FX پیدا می کنیم. با توجه به چرخه ، جفت های FX با حق بیمه خطر همبستگی متوسط دارای حق بیمه خطر همبستگی ضد چرخه هستند و جفت هایی با حق بیمه خطر همبستگی پایین دارای حق بیمه پرویکلی هستند. بنابراین ، حالت های بد ، میزان حق بیمه خطر همبستگی FX را تقویت می کنند و پراکندگی مقطعی آنها را افزایش می دهند.

ما یافته های تجربی خود را با یک مدل بدون آربیتراژ از نرخ ارز منطقی می کنیم. تنش اصلی که ما به آن می پردازیم بین دینامیک همبستگی FX اندازه گیری فیزیکی و بی طرف است. براساس اقدامات فیزیکی ، ارتباط منفی بین بتای ΔFXC و بازده ارز نشان می دهد که سرمایه گذاران آمریکایی برای قرار گرفتن در معرض کشورهایی که در آن سطح مقطع همبستگی FX گسترش می یابد ، به حق بیمه خطر مثبت نیاز دارند. با این حال ، گزینه های FX به شکلی قیمت گذاری می شود که نشان می دهد سرمایه گذاران آمریکایی نگران حالت هایی هستند که در آن مقطع همبستگی FX سفت می شود ، زیرا اندازه گیری همبستگی FX با ریسک خنثی به طور متوسط پایین تر از همتای اندازه گیری فیزیکی آن است. برای پرداختن به این تضاد آشکار ، ما مدلی را پیشنهاد می کنیم که در آن ریسک همبستگی FX با نرخ ارز در نظر گرفته نمی شود ، زیرا برخی از شوک هایی که بر هسته قیمت گذاری سرمایه گذاران آمریکایی تأثیر می گذارد نیز بر همبستگی های شرطی FX تأثیر نمی گذارد ، اما بر میزان نرخ ارز تأثیر نمی گذارد.

در این مدل، ضریب تخفیف تصادفی هر کشور (SDF) در معرض دو شوک جهانی و همچنین یک شوک خاص کشور است. یک فرض کلیدی این است که کشورها در شوک جهانی اول بارهای ناهمگن و در شوک جهانی دوم بارهای یکسان دارند. در نتیجه، عدم وجود آربیتراژ در بازارهای مالی بین المللی نشان می دهد که نرخ ارز تنها در معرض شوک جهانی اول قرار دارد، در حالی که شوک جهانی دوم خنثی می شود و اصلاً بر نرخ ارز تأثیر نمی گذارد. توزیع مقطعی حالت پایدار همبستگی های FX مشروط توسط مقطع مواجهه با اولین شوک جهانی تعیین می شود، بنابراین نرخ مبادله دلار کشورهای خارجی با مواجهه مشابه با اولین شوک جهانی (به نام جفت های FX مشابه) همبستگی بیشتری دارد. به طور متوسط از جفت های FX کشورهایی که در معرض خطر جهانی متفاوتی قرار دارند (که جفت های FX غیرمشابه نامیده می شوند). بسیار مهم، مقطع همبستگی های FX مشروط، تغییرات زمانی را نشان می دهد، به این دلیل که همبستگی های FX مشروط با اهمیت نسبی ریسک خاص کشور و ریسک جهانی تعیین می شود، که در طول زمان تغییر می کند. هنگامی که بزرگی نسبی شوک های SDF خاص کشور افزایش می یابد، مواجهه ناهمگن کشورها در برابر اولین شوک جهانی از نظر کمی اهمیت کمتری پیدا می کند و مقطع همبستگی های FX مشروط تنگ تر می شود، با همبستگی بالا جفت های FX کمتر و جفت های FX با همبستگی پایین. مرتبط تر است. برعکس، افزایش نسبی در میزان ریسک جهانی، همبستگی جفت های FX مشابه را افزایش می دهد و همبستگی جفت های FX غیرمشابه را کاهش می دهد، و سطح مقطع همبستگی های FX مشروط را افزایش می دهد.

به نوبه خود ، میزان نسبی ریسک خاص کشور و جهانی با توجه به میزان نسبی فاکتور قیمت گذاری محلی ، که قیمت آن را ریسک خاص کشور می کند و در معرض شوک جهانی دوم و عامل قیمت گذاری جهانی قرار می گیرد ، که قیمت های جهانی را در معرض خطر قرار می دهد ، تعیین می شود. و در معرض اولین شوک جهانی قرار دارد. هنگامی که شوک جهانی دوم تحقق جانبی دارد ، ضریب قیمت گذاری موضعی افزایش می یابد و بخش مقطع همبستگی FX شرطی را محکم می کند. برعکس ، هنگامی که شوک جهانی دوم تحقق مثبتی دارد ، مقطع همبستگی FX شرطی پراکنده تر می شود. معکوس برای تحقق اولین شوک جهانی اتفاق می افتد ، زیرا تحقق منفی (مثبت) آن ضریب قیمت گذاری جهانی را افزایش می دهد (کاهش می یابد) ، گسترش (سفت شدن) سطح مقطع همبستگی FX. بنابراین ، مقطع همبستگی FX شرطی توسط هر دو شوک جهانی هدایت می شود. در این مدل ، هر دو شوک قیمت دارند ، اما از نظر متقارن نیستند ، زیرا سرمایه گذاران آمریکایی شوک دوم را شدیدتر از اول می گیرند ، بنابراین قیمت بالایی را به حالت هایی که با مقادیر نسبی بزرگ فاکتور قیمت گذاری محلی مشخص می شوند ، می چسبانند. با توجه به اینکه این مواردی است که پراکندگی مقطعی از همبستگی FX محکم است ، مدل ما قادر است با خصوصیات مقطعی از حق بیمه خطر متوسط همبستگی که توسط قیمت گزینه FX دلالت دارد مطابقت داشته باشد.

در مورد بازارهای FX Spot ، سطح نرخ ارز تحت تأثیر شوک جهانی دوم نیست ، بنابراین ریسک نرخ ارز ریسک همبستگی FX ندارد. این کمبود پوششی به مدل ما اجازه می دهد تا بین بتای ΔFXC و بازده ارز رابطه منفی ایجاد کند. این امر به این دلیل است که سرمایه گذاری در نرخ ارز صرفاً برای قرار گرفتن در معرض اولین شوک جهانی ، جبران خسارت را به خود جلب می کند و به دلیل این واقعیت که تحقق منفی آن شوک منجر به گسترش سطح مقطع همبستگی FX می شود ، سرمایه گذاران برای نگه داشتن منفی ΔFXC بتا نیاز به بازده بالایی دارندارزها ، که وقتی مقطع همبستگی FX شرطی پراکنده تر می شود ، کاهش می یابد.

درمجموع ، همبستگی FX مشروط ، که می تواند به طور غیرمستقیم با استفاده از گزینه های ارزی معامله شود ، در معرض دو شوک جهانی قرار دارد. سرمایه گذاران آمریکایی دومین شوک جهانی را شدیدتر از اولی قیمت می کنند ، بنابراین حق بیمه خطر همبستگی FX نشان دهنده تمایل دارندگان گزینه ارز است که در درجه اول از دولت هایی که دارای تحقق منفی شوک دوم هستند ، جلوگیری کنند. این ایالت ها با سفت شدن پراکندگی مقطعی از همبستگی FX مشخص می شوند ، و قیمت گزینه های ارز این ویژگی را نشان می دهد. سرمایه گذاری در ارز خارجی متفاوت است ، زیرا سرمایه گذاران را فقط در اولین شوک جهانی قرار می دهد. بنابراین ، حق بیمه ریسک ارزی صرفاً تمایل سرمایه گذاران FX برای جلوگیری از حالتهای بد مربوطه را نشان می دهد ، که با گسترش پراکندگی مقطعی از همبستگی FX مشخص می شود و سرمایه گذاران را برای قرار گرفتن در معرض آن کشورها جبران می کند. بنابراین ، عدم وجود ریسک همبستگی FX توسط نرخ ارز و بازده ارز و به ویژه عدم قرار گرفتن در معرض نرخ ارز در شوک جهانی دوم به مدل ما اجازه می دهد تا به طور مشترک به خصوصیات تجربی همبستگی FX ، حق بیمه ریسک ارزی بپردازد. و حق بیمه خطر همبستگی FX.

یک نسخه شبیه سازی شده از مدل ما ، همبستگی های FX تحقق یافته ، همبستگی FX و حق بیمه خطر همبستگی FX را ایجاد می کند که با خصوصیات مقطعی و سری زمانی همتایان تجربی خود مطابقت دارد ، در حالی که متناسب با نرخ ارز استاندارد ، نرخ بهره و لحظه های تورم است.

این مقاله بخشی از ادبیات مربوط به خصوصیات تجربی برجسته بازارهای FX است. مدل ما بر اساس کار Lustig ، Roussanov و Verdelhan (Lustig ، Roussanov ، Verdelhan ، 2011 ، Lustig ، Roussanov ، Verdelhan ، 2014) و Verdelhan (2015) ساخته شده است. مدل های آنها دارای شوک های جهانی SDF ، رایج در سراسر کشورها و شوک های محلی SDF ، مستقل در سراسر کشورها است و فرض می کنند که قیمت شوک های خاص کشور در سراسر کشورها بی ارتباط است ، زیرا عوامل قیمت گذاری محلی با شوک های خاص مربوط به کشور ارتباط منفی دارندبشرما نشان می دهیم که اجازه می دهد تا از بین بردن متقابل فاکتورهای قیمت گذاری موضعی برای توضیح رفتار مشترک همبستگی های FX تحت اندازه فیزیکی و بی طرف خطر بسیار مهم باشد.

مدل ما ناهمگونی سابق در سراسر کشورها را در مورد قرار گرفتن در معرض شوک های جهانی فرض می کند. مدلهای مالی بین المللی اخیر که با فرض ناهمگونی سابق در سراسر کشورها ، به بخش مقطع حق بیمه ریسک ارزی می پردازند ، شامل مدل های حسن (2013) ، Tran (2013) ، Backus ، Gavazzoni ، Telmer و Zin (2013) ، Colacito و Croce (2013)، Colacito ، Croce ، Gavazzoni and Ready (2015) ، و Ready ، Roussanov and Ward (2016). در تمام این مدل ها ، ارزهای نرخ بهره بالا خطرناک هستند زیرا در کشورهای بد جهانی استهلاک می کنند ، زیرا کشورهای با نرخ بهره بالا کشورهایی هستند که در معرض خطر جهانی قرار دارند: کشورهای کوچک ، کشورهایی که دارای خروجی غیر تدارک نشده ، کشورهایی با سیاست های پولی بسیار پراکنده هستند، تولیدکنندگان کالا یا کشورهایی که در معرض کمتری در معرض شوک های موقوفه جهانی قرار دارند ، بسته به مدل.

سرانجام ، مقاله ما مربوط به ادبیات در مورد گزینه های ارز است. بیشتر این ادبیات بر خطر تصادف متمرکز است ، به ویژه در زمینه تجارت FX. مثالها شامل Jurek (2014) ، Farhi ، Fraiberger ، Gabaix ، Ranciere and Verdelhan (2015) و Cheov ، Graveline and Zviadadze (2016) است. هدف ما متفاوت است ، زیرا ما از قیمت های گزینه برای مطالعه خواص حق بیمه خطر همبستگی FX استفاده می کنیم.

بقیه مقاله به شرح زیر سازماندهی شده است. بخش 2 داده ها را توصیف می کند. بخش 3 یافته های تجربی ما را در مورد خصوصیات مقطعی و سری زمانی همبستگی FX و همچنین قیمت گذاری خطر همبستگی در بازارهای ارز گزارش می دهد. یافته های تجربی ما در مورد حق بیمه خطر همبستگی FX در بخش 4 ارائه شده است. بخش 5 مدل بدون آربیتراژ ما را معرفی می کند و بخش 6 نتیجه می گیرد. ضمیمه شامل جزئیات مربوط به ساخت و سازهای همبستگی FX تحقق یافته و ضمنی ، نتایج مربوط به قیمت خطر همبستگی FX و جزئیات مدل ، از جمله موارد موجود در کالیبراسیون و شبیه سازی مدل است. نتایج اضافی و بررسی های استحکام در یک پیوست آنلاین قرار دارد.

قطعه قطعه

داده ها

دوره نمونه معیار ما با در دسترس بودن داده های گزینه های ارز دیکته می شود ، بنابراین از ژانویه 1996 شروع می شود و در دسامبر 2013 به پایان می رسد.

برای محاسبه اندازه گیری فیزیکی لحظات FX ، ما از نرخ ارز روزانه از WM/رویترز به دست آمده از طریق DataStream استفاده می کنیم. از همان منبع ، ما همچنین نرخ های یک ماهه رو به جلو را برای محاسبه تخفیف های پیش رو جمع می کنیم.

به دنبال ادبیات موجود (به عنوان مثال ، FAMA ، 1984) ، ما با Log Spot و Log Log One Month Rost Exchange کار می کنیم ، S T I = LN (S T I)

همبستگی نرخ ارز

در این بخش ، ابتدا نشان می دهیم که پراکندگی مقطعی از همبستگی FX شرطی ضد چرخه است. ما سپس یک اندازه گیری پراکندگی همبستگی FX ، FXC و ارزهای مرتب سازی را به پرتفوی بر اساس قرار گرفتن در معرض بازگشت آنها در نوآوری های FXC ، که توسط ΔFXC مشخص شده است ، می سازیم. ما یک ارتباط منفی بین بتای ΔFXC و بازده بیش از حد ارز پیدا می کنیم ، نشان می دهد که قرار گرفتن در معرض ارز در معرض خطر همبستگی FX با حق بیمه خطر مثبت جبران می شود.

حق بیمه خطر همبستگی نرخ ارز

در این بخش ، خواص مقطعی و سری زمانی از حق بیمه همبستگی FX را ارائه می دهیم و رابطه بین حق بیمه خطر همبستگی FX و همبستگی FX را بررسی می کنیم.

یک مدل بدون آربیتراژ نرخ ارز

در این بخش ، ما یک مدل کاهش یافته و بدون آربیتراژ از نرخ ارز را ارائه می دهیم که مطابق با یافته های تجربی ما باشد. مدل ما بر روی مدلهای کاهش یافته در لوستیگ ، روسانوف و وردلان (لوستیگ ، روسانوف ، وردلان ، 2011 ، لوستیگ ، روسانوف ، 2014) و وردلمان (2015) ساخته شده است. برخلاف آن مدل ها ، که فرض می کنند نوآوری در قیمت شوک های خاص کشور در سراسر کشورها بی ارتباط است ، فرض می کنیم که خطر محلی به طور یکسان در سراسر قیمت گذاری شده است

نتیجه

ما نشان می دهیم که همبستگی های FX در حالت های اقتصادی نامطلوب پراکنده تر می شوند ، و ما یک اندازه گیری پراکندگی همبستگی FX ایجاد می کنیم ، که توسط FXC مشخص شده و به عنوان تفاوت بین همبستگی مشروط بیشترین و کمترین همبستگی جفت FX تعریف شده است. ما سپس ارزها را بر اساس قرار گرفتن در معرض نوآوری های FXC در پرتفوی ها مرتب می کنیم و نشان می دهیم که گسترش بین اوراق بهادار ارز ΔFXC بتا از نظر اقتصادی و آماری معنی دار است

منابع (30)

• Malkhozov ، A. ، Mueller ، P. ، Vedolin ، A. ، Venter ، G. ، 2016. نقص بین المللی. مقاله کاری منتشر نشده ، لندن.
• R. Kozhan و همکاران.